我開(kāi)始明白當(dāng)中的含義了。

由于保險(xiǎn)公司的債務(wù)評(píng)級(jí)高，資本成本極低，所以最適合做一些低收入、低風(fēng)險(xiǎn)、但規(guī)模龐大的生意。此舉可將杠桿原理發(fā)揮得淋漓盡致。而A記當(dāng)時(shí)運(yùn)用旗下的FP，將CDS應(yīng)用于CDO之上，實(shí)為非常創(chuàng)新之舉。

不過(guò)，一旦發(fā)生“不能想像的事”，其虧損的規(guī)模也可以大得不能想像?；蛟S巴菲特真有先見(jiàn)之明，他在1998年收購(gòu)保險(xiǎn)公司Gen?Re后，便將旗下FP的復(fù)雜交易一一結(jié)束。聽(tīng)說(shuō)巴菲特花了差不多兩年時(shí)間，才將所有復(fù)雜的交易u(yù)nwind（中止）。

至于保單是否按市價(jià)入帳，其實(shí)是一把雙刃劍。傳統(tǒng)保險(xiǎn)不按市價(jià)入帳，雖可減低市場(chǎng)波動(dòng)所帶來(lái)的影響，但如果保單或市場(chǎng)真的出現(xiàn)什么大問(wèn)題，外人便很難通過(guò)市價(jià)去掌握實(shí)時(shí)的情況。運(yùn)用transformer的手法，將金融產(chǎn)品CDS變做傳統(tǒng)保單，保險(xiǎn)公司便不需要時(shí)刻量化其市值。

因此2007年底，金融海嘯席卷銀行業(yè)時(shí)，很多擁有FP的大型保險(xiǎn)公司都宣稱(chēng)損失甚微。直至后來(lái)紙里包不住火，差不多整整一年后，當(dāng)市場(chǎng)不再相信這些經(jīng)過(guò)保單“化裝”的CDS市值，實(shí)際損失才逐漸在帳面上浮現(xiàn)。

長(zhǎng)短倉(cāng)對(duì)沖  穩(wěn)賺8％

翌日，Sales M和我一起前往A記保險(xiǎn)公司，拜會(huì)旗下FP的主管 “大塊頭Bill”。

傳統(tǒng)的保險(xiǎn)公司經(jīng)理一般都性格內(nèi)斂、待人友善：“大塊頭Bill”給我的印象卻完全相反，他非常有自信、有干勁，骨子里都帶點(diǎn)傲氣，舉手投足都好像一個(gè)對(duì)沖基金經(jīng)理。

想不到“大塊頭Bill”竟另有想法。他說(shuō)：“我想做一個(gè)long-short?trade（長(zhǎng)短倉(cāng)交易）。一方面，我賣(mài)出低層信貸保險(xiǎn)給你（sell CDS on the bottom tranche）；但另一方面，亦向你買(mǎi)回中層的信貸保險(xiǎn)（buy CDS on the mezzanine tranche）?！?/p>

“賣(mài)出保險(xiǎn)是長(zhǎng)倉(cāng)（long?risk），因?yàn)槲沂杖”ＹM(fèi)回報(bào)之時(shí)，卻須承受賠償風(fēng)險(xiǎn)；反之，購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)則是短倉(cāng)（short?risk），因?yàn)槲椅ㄒ坏幕貓?bào)來(lái)自保單的賠款，損失愈大賠款愈大?！?/p>

“我從長(zhǎng)倉(cāng)收取低層信貸保險(xiǎn)的保費(fèi)，由于風(fēng)險(xiǎn)較高，所以保費(fèi)亦較貴，依你們的數(shù)據(jù)來(lái)看，差不多是10%；但另一方面，我要繳付短倉(cāng)的中層保費(fèi)，由于風(fēng)險(xiǎn)較低，所以保費(fèi)較便宜，依你們的數(shù)據(jù)來(lái)看，只需要2%。如果我一長(zhǎng)一短，每年便可凈賺8%?！?/p>

“大塊頭Bill”一口氣把他的大計(jì)說(shuō)完。這是一個(gè)不錯(cuò)的建議。說(shuō)穿了，就是保險(xiǎn)公司利用旗下的FP去做對(duì)沖基金的生意。它們買(mǎi)下整體最高風(fēng)險(xiǎn)的部分（first?loss，第一層虧損），并用CDS沽空次級(jí)風(fēng)險(xiǎn)的部分（second?loss，第二層虧損），以作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。而且當(dāng)中不涉及真金白銀的交易，只是利用CDS的形式，“大塊頭Bill”那方連資金成本（funding cost）也不需要繳付。